Fitch afirma las calificaciones de Itabo en 'BB-'; panorama sigue siendo negativo

 Fitch afirma las calificaciones de Itabo en 'BB-'; panorama sigue siendo negativo



Fitch Ratings - Nueva York - 16 de diciembre de 2020: Fitch Ratings ratificó la calificación de las notas senior no garantizadas de Empresa Generadora de Electricidad Itabo, SA (Itabo) con vencimiento en 2026 en 'BB-' y el incumplimiento de emisor en moneda local y extranjera a largo plazo Calificaciones (IDR) en 'BB-'. La perspectiva de la calificación es negativa. La Perspectiva Negativa de Itabo refleja el impacto de la pandemia de coronavirus, que ha provocado una fuerte caída de la actividad económica y ha presionado la balanza de pagos de República Dominicana dada su dependencia del turismo y las remesas.


Las calificaciones de Itabo reflejan la alta dependencia del sector eléctrico de las transferencias del gobierno central para el servicio de sus obligaciones financieras, condición que vincula la calidad crediticia de las empresas distribuidoras y generadoras eléctricas del país con la del soberano. La baja recaudación de los usuarios finales, las elevadas pérdidas eléctricas y los subsidios han socavado la capacidad de generación de efectivo de las empresas distribuidoras, agravando la dependencia de las generadoras de los fondos públicos para cubrir el gap producido por la insuficiencia de los pagos recibidos de las distribuidoras. Las calificaciones de Itabo también consideran su cartera de generación de bajo costo, un sólido balance general y acuerdos de compra de energía (PPA) bien estructurados, que contribuyen a una sólida generación de flujo de efectivo y refuerzan la liquidez.


En junio de 2020, AES Corp.anunció un acuerdo para vender la totalidad de su participación en Itabo al conglomerado dominicano Grupo Linda, en un acuerdo de compra de acciones valorado en aproximadamente USD101 millones. Se espera que ese acuerdo se cierre a fines de diciembre de 2020. El acuerdo vería que AES Grand Dominicana, que es propiedad en un 85% de AES Corp., venda su participación en Coastal Itabo Ltd., la entidad con sede en las Islas Caimán que posee directamente 50% de Itabo. Actualmente Grupo Linda posee una participación del 10% en AES Grand Dominicana. AES también vendería su participación en New Caribbean Investment S.A., con sede en República Dominicana. Fitch considera que el acuerdo es neutral desde el punto de vista crediticio para la calificación.


Tras el acuerdo, Fitch asume que la estructura financiera y la estrategia corporativa de Itabo se mantendrán prácticamente sin cambios. Como parte de la transacción, AES planea firmar un contrato con Linda a través del cual AES Dominicana continuaría operando la planta de Itabo por al menos tres años, sujeto a renovación automática, a cambio de una tarifa de administración. Además, los USD 99,9 millones de Itabo en los pagarés de 2026, que actualmente se negocian conjuntamente como parte de un paquete junto con USD 270,1 millones en pagarés emitidos por AES Andres B.V. y Dominican Power Partners, se separarían y negociarían de forma independiente.


 


Factores clave de calificación


Dependencia de las transferencias gubernamentales: las altas pérdidas de distribución de energía del 27% en 2019, el bajo nivel de recaudación y los importantes subsidios para los usuarios finales han creado una fuerte dependencia de las transferencias gubernamentales. Esta dependencia se ha visto agravada por la exposición del país a las fluctuaciones en los precios de los combustibles fósiles y una fuerte contracción económica en 2020 debido a la pandemia de coronavirus. Los retrasos regulares en las transferencias gubernamentales presionan las necesidades de capital de trabajo de los generadores y agregan volatilidad a sus flujos de efectivo. Esta situación aumenta el riesgo del sector, especialmente en un momento de creciente vulnerabilidad fiscal que afecta las finanzas del gobierno central.


Portafolio de Activos de Bajo Costo: Las calificaciones de Itabo incorporan su sólida posición competitiva como una de las generadoras termoeléctricas de menor costo del país, asegurando el despacho consistente de sus unidades de generación de la empresa. La compañía opera dos unidades de generación térmica de carbón de bajo costo y una tercera planta de pico que funciona con Fuel Oil # 2 y vende electricidad a tres compañías de distribución en el país a través de PPA a largo plazo denominados en dólares estadounidenses. La compañía seguirá siendo un generador de carga base incluso después de que se espera que un proyecto de generación de carbón de 752 MW, Punta Catalina, comience a operar comercialmente en 2021.


Métricas crediticias sólidas: Itabo presenta métricas crediticias sólidas para la categoría de calificación. Se espera una deuda total / EBITDA operativo de 1.1x para 2020, el mismo nivel que para 2019. Fitch espera que el apalancamiento aumente gradualmente a 1.9x en 2023 a medida que el aumento del suministro de energía de Punta Catalina y otros proyectos de nueva generación empujen hacia abajo los precios spot de la energía y disminuyan EBITDA. Fitch espera que el EBITDA disminuya de 87,4 millones de dólares en 2020 a 49,7 millones de dólares en 2023 tras el vencimiento de los PPA existentes de Itabo en 2022.


Presión de capital de trabajo: La inestabilidad en los períodos de cobranza de la compañía ha resultado en volatilidad del flujo de efectivo operativo. Según la Asociación Dominicana de la Industria Eléctrica, el saldo adeudado a todas las empresas AES (AES Andrés, Dominican Power Partners y EGE Itabo) por las empresas distribuidoras estatales ascendía a USD216,4 millones en abril de 2020. Desde entonces, AES informa que recibió USD197,3 millones en pagos del gobierno en octubre de 2020, lo que redujo los días de cuentas por cobrar a menos de 90 días. Fitch espera que las demoras en los pagos del gobierno den lugar a un aumento en los días de cuentas por cobrar en el futuro.



Resumen de derivación


Las calificaciones de Itabo están vinculadas y restringidas por las calificaciones del gobierno de República Dominicana, del cual recibe indirectamente sus ingresos. Como resultado, la estructura de capital de Itabo es sólida en relación con sus pares sin restricciones y con calificaciones similares. Orazul Energy Peru SA (BB / Rating Watch Positive), cuyas calificaciones reflejan resultados combinados que incluyen a su subsidiaria, Aguaytia Energy del Peru SRL, tiene una capacidad instalada similar y se espera que genere alrededor de USD100 millones en EBITDA anualmente, con un apalancamiento estimado de aproximadamente 5.0 X. Orazul Energy Perú se beneficia de la estabilidad que le confiere su diversificación de activos y la flexibilidad que le permite su integración vertical. En comparación, se espera que Itabo genere aproximadamente USD 75 millones, con un apalancamiento de alrededor de 1.5x a mediano plazo.


Fenix ​​Power Peru S.A. (BBB- / Estable) se considera otro par operativo de Itabo. Muestra un alto apalancamiento, similar a Orazul, pero se beneficia de su vínculo estratégico con su empresa matriz, Colbun S.A. (BBB + / Estable), lo que resulta en un aumento de tres niveles de su calidad crediticia independiente. Además, su estructura de capital se beneficia de una trayectoria constante de desapalancamiento en el mediano plazo a medida que se amortiza su bono internacional. 


Supuestos clave


- Factor de capacidad de aproximadamente el 72%;


- Precios del carbón alineados con las previsiones de la empresa;


- 100% de los ingresos netos del año anterior pagado como dividendos;


- Operaciones no impactadas por la venta a Grupo Linda.


 


CALIFICACIÓN DE SENSIBILIDADES


Factores que podrían, individual o colectivamente, llevar a una acción / mejora de calificación positiva:

Podría seguir una acción de calificación positiva si la calificación soberana de la República Dominicana se eleva o si el sector eléctrico logra la sostenibilidad financiera a través de la implementación adecuada de políticas.

Factores que podrían, individual o colectivamente, llevar a una acción de calificación negativa / rebaja:

Se produciría una acción de calificación negativa si se rebaja la calificación soberana de República Dominicana, si hay un deterioro sostenido en la confiabilidad de las transferencias del gobierno, o si el desempeño financiero se deteriora hasta el punto de aumentar la relación deuda-EBITDA a 4.5x por cantidad sostenida de tiempo.


Escenario de calificación del mejor / peor caso


Las calificaciones crediticias en escala internacional de emisores corporativos no financieros tienen un escenario de mejora de calificación en el mejor de los casos (definido como el percentil 99 de las transiciones de calificación, medidas en una dirección positiva) de tres niveles en un horizonte de calificación de tres años; y un escenario de rebaja de calificación en el peor de los casos (definido como el percentil 99 de las transiciones de calificación, medidas en una dirección negativa) de cuatro niveles durante tres años. La gama completa de calificaciones crediticias en el mejor y el peor de los casos para todas las categorías de calificación varía de 'AAA' a 'D'. Las calificaciones crediticias de los mejores y peores casos se basan en el desempeño histórico. Para obtener más información sobre la metodología utilizada para determinar las calificaciones crediticias de los mejores y peores casos específicos del sector, visite

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